广发宏不雅钟林楠：10月金融数据的三点积极变化和一个短板

　　

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　　开首：郭磊（金麒麟分析师）宏不雅茶座　

　　广发证券资深宏不雅分析师  钟林楠（金麒麟分析师）

　　证实节录

　　第一，10月社融加多1.4万亿元，大致捏平于WIND统计的市集平均预期（1.44万亿元），同比少增4483亿元；琢磨到旧年同期稀奇再融资债券刊行带来的高基数，这一数据解析尚可。社融存量增速为7.8%，较上月下落0.2pct。其中，实体信贷、外币贷款与政府债融资同比少增，未贴现银行承兑汇票同比改善。

　　第二，其中实体信贷相对偏弱，新增仅2988亿元。从10月BCI企业融资环境指数显着改善、单据利率显着下行来看，信贷供给在一揽子策略作用下也曾有初步改善，咱们料想新增信贷偏弱可能包含其他身分的影响：一是防空转挤水分，虚增套利需求引致的贷款同比减少；二是微不雅主体仍处于对增量策略的不雅察进程中，比如恭候财政等界限信号的豁达化、恭候策略资源落地以撬动配套贷款；三是插足四季度，银走时转为2025年开年信贷投放储备风景。本年央行淡化限度，限度窥探压力平缓，金融机构将信贷风景后置至2025年投放的倾向可能会愈加显着。

　　第三，信贷结构变化较大。一个亮点是居民部门信贷迎来显着改善，居民短贷和长贷均是2022年以来同期高点，可能与职权市集和房地产市集开垦、存量房贷利率下调后提前还贷限度下落等身分关系。一个短板是企业部门信贷相对偏弱，企业长贷加多仅1700亿元。如前所述，基建、制造业界限投资需求偏弱情景惯性陆续；策略带来的新边缘变化刚落地，有些策略笃定10月处于尚待明确的阶段，尚未酿成对企业端贷款需求的带动。

　　第四，外币贷款减少710亿元，同比多减862亿元，主要受三个身分影响。一是入口增速放缓，对外币的融资需求下落；二是10月国外利率受特朗普往复等身分影响有所回升，外币融资成本升高；三是10月东说念主民币汇率再行趋于贬值，企业部门后续预期可能受影响，加速偿还外债。

　　第五，政府债融资加多1.05万亿元，同比少增5142亿元。这里包含着较显着的基数效应，旧年同期刊行了大齐稀奇再融资债，基数偏高。往后续看，按照年会两会预定目标+使用4000亿元债务结存名额，11-12月剩余1.13万亿元政府债融资；同期东说念主大常委会擢升债务名额，2024年可能还会有2万亿元专项债用于化债，假设2万亿元在年内刊行完满，政府债融资年内剩余3.13万亿元，较旧年同期多1.05万亿元。

　　第六，化债关于社融的影响较复杂。一则要琢磨置换的债务属性，如果是用于置换企业欠款等谋划性债务，社融总量会趋于推广；但如果是用于置换非标、信贷等金融债务，则社融总量不变，结构变化。若按照咱们在前期证实《怎么看新一轮化债对货币环境的影响》中提议的30%属于谋划性债务的假设，2024年2万亿元化债会给社融带来约莫6000亿元的增量；二则要琢磨置换的节拍，从专项债刊行到资金下发完成债务置换可能存在时滞，社融可能会有先脉冲式改善然后再回反浅近节拍。

　　第七，未贴现银行承兑汇票减少1398亿元，同比少减1138亿元，主如果旧年基数偏低、银行限度情结平缓贴现至表内的单据融资限度偏低；企业债加多1015亿元，与旧年同期大致捏平，其中城投债净融资245亿元，与旧年10月化债布景下的城投债融资大致捏平，低于2020-2022年同期水平。相信贷款和交付贷款变化有限。

　　第八，M1同比增速为-6.1%，较上月回升1.3pct，初步有触底迹象。咱们一语气M1主要受三个身分影响：一是基数；二是房地产销售改善，镌汰存量房贷利率、以旧换新策略、职权市集金钱效应等身分带动销耗边缘改善，居民入款向企业活期入款改变；三是财政支拨加速下发，财政资金向企业部门加速改变。11-12月M1基数仍然偏低，偏快的财政支拨速率粗略率也会陆续，M1增速依然有接济；若销耗与购房当作能陆续改善，M1增速走出谷底的趋势会进一步融会。

　　第九，浅易回想，10月金融数据有三点积极变化：一是BCI企业融资环境好转；二是居民信贷好转；三是M1增速止跌回升。仍然有待改善的是企业部门融资需乞降企业中恒久贷款，当今仍处偏弱状态。往后看，一则上游工业品价钱有初步触底回升迹象，卑劣耐用销耗品短期“以价换量”之后，PPI预测会迟缓好转，这将有意于制造业企业的本钱开支意愿；二则“6+4”化债有谋划将缓解方位投资的收缩效应，重复同期处置拖欠企业账款问题，从方位政府到企业的现款流量表齐会有所改善；三则财政也曾明确“正在积极盘算下一步的财政策略”，来岁在赤字、新增专项债限度与使用范围、超恒久很是国债支捏增量界限均存在策略空间，这些逻辑有意于开垦企业部门融资需求。咱们算计明天两个季度企业融资将慢步改善。

　　正文

　　央行发布10月金融数据。10月社融加多1.4万亿元，大致捏平于WIND统计的市集平均预期（1.44万亿元），同比少增4483亿元；琢磨到旧年同期稀奇再融资债券刊行带来的高基数，这一数据解析尚可。社融存量增速为7.8%，较上月下落0.2pct。其中，实体信贷、外币贷款与政府债融资同比少增，未贴现银行承兑汇票同比改善。

　　证据央行的初步统计，2024年前十个月社会融资限度增量累计为27.06万亿元，比上年同期少4.13万亿元。其中，对实体经济披发的东说念主民币贷款加多15.69万亿元，同比少增4.32万亿元；对实体经济披发的外币贷款折合东说念主民币减少2773亿元，同比多减1559亿元；交付贷款减少374亿元，同比多减1002亿元；相信贷款加多3734亿元，同比多增2702亿元；未贴现的银行承兑汇票减少2874亿元，同比多减2755亿元；企业债券净融资1.69万亿元，同比少736亿元；政府债券净融资8.23万亿元，同比多7091亿元；非金融企业境内股票融资1988亿元，同比少5077亿元。

　　其中实体信贷相对偏弱，新增仅2988亿元。从10月BCI企业融资环境指数显着改善、单据利率显着下行来看，信贷供给在一揽子策略作用下也曾有初步改善，咱们料想新增信贷偏弱可能包含其他身分的影响：一是防空转挤水分，虚增套利需求引致的贷款同比减少；二是微不雅主体仍处于对增量策略的不雅察进程中，比如恭候财政等界限信号的豁达化、恭候策略资源落地以撬动配套贷款；三是插足四季度，银走时转为2025年开年信贷投放储备风景。本年央行淡化限度，限度窥探压力平缓，金融机构将信贷风景后置至2025年投放的倾向可能会愈加显着。

　　证据wind数据，2024年5-9月，BCI企业融资环境指数分袂为45.5、43.4、42.1、42.1与42.0。10月在一揽子策略作用下，BCI企业融资环境指数大幅回升至46.3。

　　2024年10月3M国股行转贴单据利率均值为0.32%，较上月下行111BP；2023年10月3M国股行单据转贴利率均值为0.57%，较上月下行114BP。

　　信贷结构变化较大。一个亮点是居民部门信贷迎来显着改善，居民短贷和长贷均是2022年以来同期高点，可能与职权市集和房地产市集开垦、存量房贷利率下调后提前还贷限度下落等身分关系。一个短板是企业部门信贷相对偏弱，企业长贷加多仅1700亿元。如前所述，基建、制造业界限投资需求偏弱情景惯性陆续；策略带来的新边缘变化刚落地，有些策略笃定10月处于尚待明确的阶段，尚未酿成对企业端贷款需求的带动。

　　证据央行初步统计，前十个月东说念主民币贷款加多16.52万亿元。分部门看，居民贷款加多2.1万亿元，其中，短期贷款加多4514亿元，中恒久贷款加多1.65万亿元；企（事）业单元贷款加多13.59万亿元，其中，短期贷款加多2.64万亿元，中恒久贷款加多9.83万亿元，单据融资加多9977亿元；非银行业金融机构贷款加多2987亿元。

　　外币贷款减少710亿元，同比多减862亿元，主要受三个身分影响。一是入口增速放缓，对外币的融资需求下落；二是10月国外利率受特朗普往复等身分影响有所回升，外币融资成本升高；三是10月东说念主民币汇率再行趋于贬值，企业部门后续预期可能受影响，加速偿还外债。

　　证据wind数据，2024年10月入口同比增速为-2.3%，较上月下落2.6pct；10月10年好意思债利率均值为4.1%，较上月飞腾40BP；即期好意思元兑东说念主民币汇率为7.12，较上月末贬值1.4%。

　　政府债融资加多1.05万亿元，同比少增5142亿元。这里包含着较显着的基数效应，旧年同期刊行了大齐稀奇再融资债，基数偏高。往后续看，按照年会两会预定目标+使用4000亿元债务结存名额，11-12月剩余1.13万亿元政府债融资；同期东说念主大常委会擢升债务名额，2024年可能还会有2万亿元专项债用于化债，假设2万亿元在年内刊行完满，政府债融资年内剩余3.13万亿元，较旧年同期多1.05万亿元。

　　证据wind数据，本年两会财政赤字+新增专项债+很是国债限度为8.96万亿元，本年前10月政府债（社融口径）融资为8.23万亿元，11-12月剩余7300亿元融资额度；再进一步琢磨财政明确会使用4000亿元政府债务结存名额，擢升的2万亿元专项债额度，年内剩余政府债融资额度为3.13万亿元；2023年11-12月政府债融资限度为2.08万亿元，本年3.13万亿元的融资较旧年同期要多1.05万亿元。

　　化债关于社融的影响较复杂。一则要琢磨置换的债务属性，如果是用于置换企业欠款等谋划性债务，社融总量会趋于推广；但如果是用于置换非标、信贷等金融债务，则社融总量不变，结构变化。若按照咱们在前期证实《怎么看新一轮化债对货币环境的影响》中提议的30%属于谋划性债务的假设，2024年2万亿元化债会给社融带来约莫6000亿元的增量；二则要琢磨置换的节拍，从专项债刊行到资金下发完成债务置换可能存在时滞，社融可能会有先脉冲式改善然后再回反浅近节拍。

　　在前期证实《怎么看新一轮化债对货币环境的影响》中，咱们曾指出，证据审计署发布的《寰宇政府性债务审计拆伙》证实，放弃2013年6月，方位政府负有偿还职守的债务限度为10.89万亿元。其中银行贷款限度5.53万亿元，BT限度1.21万亿元，代发代还的方位政府债6146亿元，企业债券4590亿元，中期单据575亿元，短期融资券124亿元，搪塞未付款项7782亿元，相信融资7620亿元，其他单元和个东说念主借款6679亿元，垫资施工与延期付款3269亿元，证券、保障和其他金融机构融资2000亿元，国债、外债等财政转贷1326亿元，融资租借751亿元，集资373亿元。咱们将银行贷款、代发代还的方位政府债、企业债券、中期单据、短期融资券、相信融资和证券、保障和其他金融机构融资视作也曾被计入社融的债务，总限度为7.63万亿元，占总债务限度约莫70%；其余风景为未被计入社融的债务，总限度为3.26万亿元，占总债务限度约莫是30%。

　　未贴现银行承兑汇票减少1398亿元，同比少减1138亿元，主如果旧年基数偏低、银行限度情结平缓贴现至表内的单据融资限度偏低；企业债加多1015亿元，与旧年同期大致捏平，其中城投债净融资245亿元，与旧年10月化债布景下的城投债融资大致捏平，低于2020-2022年同期水平。相信贷款和交付贷款变化有限。

　　证据wind数据，2020-2022年城投债融资限度分袂为1311亿元、570亿元与357亿元；2023年10月由于也曾运滚动债，城投债融资限度运转收缩，当月融资限度为232亿元；本年10月，城投债融资限度为245亿元，较2023年略有改善，但莫得实质上的变化。

　　M1同比增速为-6.1%，较上月回升1.3pct，初步有触底迹象。咱们一语气M1主要受三个身分影响：一是基数；二是房地产销售改善，镌汰存量房贷利率、以旧换新策略、职权市集金钱效应等身分带动销耗边缘改善，居民入款向企业活期入款改变；三是财政支拨加速下发，财政资金向企业部门加速改变。11-12月M1基数仍然偏低，偏快的财政支拨速率粗略率也会陆续，M1增速依然有接济；若销耗与购房当作能陆续改善，M1增速走出谷底的趋势会进一步融会。

　　证据央行的初步统计，前十个月东说念主民币入款加多17.22万亿元。其中，居民入款加多11.28万亿元，非金融企业入款减少2.84万亿元，财政性入款加多1.32万亿元，非银行业金融机构入款加多5.58万亿元。

　　浅易回想，10月金融数据有三点积极变化：一是BCI企业融资环境好转；二是居民信贷好转；三是M1增速止跌回升。仍然有待改善的是企业部门融资需乞降企业中恒久贷款，当今仍处偏弱状态。往后看，一则上游工业品价钱有初步触底回升迹象，卑劣耐用销耗品短期“以价换量”之后，PPI预测会迟缓好转，这将有意于制造业企业的本钱开支意愿；二则“6+4”化债有谋划将缓解方位投资的收缩效应，重复同期处置拖欠企业账款问题，从方位政府到企业的现款流量表齐会有所改善；三则财政也曾明确“正在积极盘算下一步的财政策略”，来岁在赤字、新增专项债限度与使用范围、超恒久很是国债支捏增量界限均存在策略空间，这些逻辑有意于开垦企业部门融资需求。咱们算计明天两个季度企业融资将慢步改善。

　　风险教导：策略力度不足预期；房地产销售超预期下滑；化债影响超预期，政府主导的投融资需求解析不足预期；国外流动性环境超预期，外需超预期变化；政府债刊行规划超预期，信用环境变化超预期；增量策略后果不足预期。

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职守剪辑：王若云